sábado, 11 de diciembre de 2021

Emisión de bonos sostenibles por Ford: Lo bueno, lo malo y lo feo


En  ocasión del 5º aniversario del Acuerdo de París y en la cumbre del COP26, Ford anunció una serie de compromisos, incluyendo la neutralidad en carbono para el año 2050 y un esquema de financiamiento sostenible que incluye actividades ambientales (producción limpia y vehículos más sostenibles) y sociales (desarrollo comunitario y atención de segmentos menos favorecidos o discriminados).

I.                Emisión de bonos sostenibles y programa de refinanciamiento de deuda.

Para financiar el programa ambiental y social Ford emitirá, inicialmente US$2500 millones en bonos que pueden ser verdes, sociales o sostenibles, de acuerdo con los Principios de Bonos Verdes, Sociales y Sostenibles del International Capital Markets Association, ICMA.  La Segunda Opinión, SO (la certificación del cumplimiento del esquema con los Principios) fue emitida por Vigeo Eiris y calificada con su mayor nivel de “avanzada” (no todos los emisores de SO califican la operación).[1] 

Paralelamente Ford ha anunciado que recomprará hasta US$5000 millones de sus instrumentos de deuda tradicionales en circulación con el objeto de “fortalecer su posición financiera y mejorar la flexibilidad del financiamiento y regresar a una calificación crediticia de nivel de inversiones”. O sea, abaratar su costo de endeudamiento.  Ahora sus instrumentos de deuda no son elegibles para muchos inversionistas por el elevado grado de riesgo crediticio.

En el prospecto de la emisión (legalmente vinculante), presentado a la Comisión de Valores y Mercados de EE. UU., dice sobre el objeto de la emisión:

We, or our affiliates, will use the net proceeds from the sale of securities for general corporate purposes, unless we state otherwise in a prospectus supplement. If we intend to use the proceeds to repay outstanding debt, we will provide details about the debt that is being repaid (énfasis añadido).

En el suplemento, el objeto es más explícito, pero igualmente flexible. Dice:

An amount equal to the net proceeds from each Sustainable Financing will be used to finance or refinance, in whole or in part, new or existing green and/or social projects, assets or activities.

Y en el esquema de financiamiento sostenible (no vinculante), que guiará las emisiones de bonos, es todavía más explícito en cuanto al refinanciamiento:

We intend to communicate our expectations of the split between new and existing. Eligible Projects prior to each issuance.

Projects will have occurred not more than 24 months prior to the issuance date of the related financing. Ford’s and Ford Credit’s intention is to fully allocate the net proceeds of each Sustainable Financing within 24 months of its issuance.

Las actividades elegibles estarán en cuatro categorías: (1) Producción limpia; (2) Transporte limpio; (3) Mejorar la calidad de vida; y, (4) Desarrollo Comunitario.  Se puede suponer que los recursos asignados a las dos primeras serán muy, muy superiores a los asignados a las dos segundas

II.             ¿Bonos sostenibles para el refinanciamiento? ¿Adicionalidad?

No se puede afirmar con certeza que parte de los recursos se utilizarán para el refinanciamiento de deuda existente ya que empresa no lo revela y solo deja abierta la posibilidad.  No obstante, analizando los documentos y la situación financiera de Ford hay indicios de que es probable: [2]

  • ·     Emitieron instrumentos de deuda en los dos últimos años por US $8000 millones en notas no garantizadas (bonos de corto plazo) en el 2020 y US$2300 millones en notas convertibles en acciones en el 2021.
  •       El prospecto de la emisión de bonos sostenibles dice que “los recursos de cada emisión serán utilizados para financiar o refinanciar, en todo o en parte, proyectos, actividades e iniciativas verdes o sociales, nuevos o ya existentes(énfasis añadido).
  •      El esquema de financiamiento dice que “la empresa informará sobre la división entre nuevo y ya existente en cada emisión”, o sea que espera utilizarlos para actividades en marcha ya financiadas.
  •      Adicionalmente dice que “los proyectos a refinanciar deberán haberse iniciado en los últimos 24 meses”, período que coincide con las recientes emisiones de deuda, más costosas que la que se espera emitir.
  •      La oferta de recompra de la deuda se hace al mismo tiempo que la publicación del esquema de financiamiento sostenible.

Basado en estas informaciones creemos que, en efecto, los recursos de las emisiones de bonos verdes, sociales o sostenibles serán utilizados para refinanciar la deuda existente, via la recompra de las notas, en general, o el refinanciamiento de proyectos existentes, en particular.

Si así fuese, no todos los recursos de las emisiones resultarán en un financiamiento adicional para actividades que contribuirán a la sostenibilidad del planeta, algunos serían reemplazo. [3] Lo que probablemente suceda es que los inversionistas compren los bonos sostenibles a Ford y con los recursos obtenidos la empresa puede recomprar en el mercado sus notas tradicionales a otros inversionistas (¡que pueden hasta ser los mismos!). Lo único que habrá cambiado es que algunos inversionistas tendrán en sus carteras bonos con la denominación “verde”, “social” o “sostenible”, en vez de “indiferentes”.  Esta operación es buena, mala y fea. 

III.           Lo bueno. 

Pero algo de bueno tiene. Los bonos que se retirarán solo son objeto de escrutinio en el sentido estrictamente financiero, de la capacidad de repago por parte de la empresa. En el caso de los bonos verdes, sociales y sostenibles, al haber sido emitidos bajo los Principios del ICMA, deberán reportar públicamente en que se han utilizado los recursos.  Pero también puede ser que el destino de los recursos sea el mismo que el de los viejos bonos retirados (que ya financiaban actividades relacionadas con la sostenibilidad) pero ahora habrá que reportarlo, por lo que le añaden un elemento de rigor, y reduce la discrecionalidad en el uso de los recursos.  Deben usarse para lo indicado en el prospecto y en el esquema de la emisión. Reafirma el compromiso de Ford con la sostenibilidad.

IV.           Lo malo.

No todos los recursos se usarán para hacer nuevas contribuciones a la sostenibilidad. Pero con toda seguridad que esta emisión formará parte de las estadísticas de “nuevos” financiamiento para la sostenibilidad aun cuando se hayan canalizado pocos de estos nuevos recursos a esos fines. Solo se sabrá cuanto es nuevo y cuanto es refinanciamiento cuando Ford lo reporte en sus informes de ejecución de las emisiones de los bonos, pero para ese momento solo algunos especialistas muy dedicados se enterarán.

Y no creo que nadie le reclame a Ford que ha utilizado los recursos para refinanciar. Mientras tanto Ford habrá aprovechado la demanda por bonos sostenibles, habrá mejorado su costo de financiamiento y habrá mejorado su reputación.

Este es un ejemplo de lo poco confiable que son las estadísticas de financiamiento sostenible.  Y esto no es el caso solo en las emisiones para la recompra de deuda, ocurre también en casos de emisiones de bonos sostenibles para nuevos proyectos, que muchas veces no se dedican en su totalidad para actividades calificadas como sostenibles.  De allí viene la preocupación de la Unión Europea y su énfasis en la utilización de la Taxonomía (Plan de Acción: Financiar el crecimiento sostenible), y su propuesta para nuevos estándares para las emisiones de bonos verdes.

V.              Lo feo. 

Lo feo es que creen (y tienen razón) que muchos inversionistas son indiferentes o no se enteran, les basta con la etiqueta.  A buena parte de la industria del financiamiento sostenible le importa muy poco hilar tan fino, mientras ganen comisiones y se inflen las estadísticas.  Y los inversionistas podrán alardear de que tienen inversiones responsables en sus carteras, aunque sus inversiones no hayan producido recursos adicionales (por lo menos no todos) para la sostenibilidad. [4]

VI.           ¿Greenwashing?

Dada la transparencia de la información presentada (por ahora) no se puede calificar de greenwashing.  Es una utilización inteligente de las circunstancias que rodean la industria del financiamiento sostenible.

¿Se debería permitir la utilización de financiamiento sostenible para refinanciar deuda o financiar actividades ya en marcha?  El suscrito cree que no.  Deberían ser parte de los Principios de las emisiones que los recursos solo se pueden dedicar a financiar actividades incrementales, adicionales.

 

¡Cé la vie!



[1] Para mayores detalles sobre todo este proceso de emisiones, sus ventajas y potenciales debilidades, ver Mis veinte artículos sobre financiamiento sostenible.

[2] Algunos medios dicen que la emisión de bonos verdes es para retirar la deuda más cara. Ford to retire $5 billion in high-interest debt, issue green bonds. Personalmente no creo que Ford anunciase el nexo directo de antemano, se abriría a críticas (legítimas).

[3] En el artículo ¿Legitimidad o greenwashing en la contribución de las empresas a los ODS?: Criterios para discernir, proponíamos criterios para establecer la legitimidad de la contribución de las empresas a los ODS, que también son válidos para el financiamiento sostenible.

[4] Se puede ver un análisis más exhaustivo de esto en ¿Tiene el financiamiento sostenible impacto sobre la sostenibilidad? Primera parte: Inversiones financieras y Segunda parte: Inversiones reales.



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